判断购买股票是否合适不是以股票价格的绝对高低为标准，而是以股票价格的相对高低为标准，判断股票价格相对高低的标准就是股票的估值。我们使用的估值标准就是股票价格与其净资产的比值，也就是通常所说的市净率指标。同样10元/股的价格时，甲企业股票的市净率是2.5倍，乙企业股票的市净率是1.25倍，乙企业股票估值较低，即使花费12元/股购买乙企业的股票，市净率为1.5倍，仍然是乙企业股票市净率较低，从而判断乙企业股票价格不高而甲企业股票价格高。

企业经营的基础是企业的净资产，经营成果是满足社会需求的产品或服务，投资获得的回报是企业利润，因此从投资立场衡量所投资上市公司的价值就是其净资产和净利润。计算购买净资产所支付的成本是否合理，就是购买净资产或净利润的价格是否合理，计算成本所采用的方法就是借用金融投资业内的市净率估值法和市盈率估值法。

市净率，尤其是市盈率作为常用于计算上市公司股票估值的基本指标，可以毫无违和感地转化为计算上市公司及其组合投资的成本指标，不仅因为其容易使用，而且从统计实证上可以检验。它们作为构建投资组合成本计算方法简洁有效，市净率和市盈率能够直接清楚地衡量投资成本高低以及计算出投资回收期限的长短。

在证券投资业内，按照是否直接给出股票价值的标准，可将估值法分为直接估值法和间接估值法；按照股票价值是以一项指标还是多项指标为标准，可将估值法分为单指标估值法和多指标估值法等。

直接估值法，是指使用企业财务等相关指标直接算出每股股票价值作为估值标准的方法。目前财务分析中常用的现金流折现法就被用作直接估值法，即综合评价影响企业未来的各种因素，计算出企业未来现金流折现值的方法。如果按企业未来现金流折现值计算的价值高于企业目前的股票价格，就可以判断企业价值被低估；相反，如果按企业未来现金流折现值计算出的价值低于企业目前的股票价格，就可以判断企业价值被高估。除了现金流折现值方法之外，还可用其他能够算出企业合理价值的指标进行估值，包括采用合理风险报酬率的方法等。例如，某企业利润为0.5元/股，如果投资人可接受的风险收益水平为5％，那么可算出该股票投资价值为10元/股。如果该股票价格高于10元/股，就认为价格是高估的；相反，如果该股票价格低于10元/股，就认为价格是低估的，则每股10元以下就可以买入。显然，随着投资人所要求的风险报酬水平发生变化，对企业现有股价评价的估值结果也会发生变化。

直接估值法的优点是估值结果表达直接明了，投资人只要将估值结果与股票时价相比较，就可以判断股票现有价格是否合理。即如果股票时价低于股票估值结果，投资人就可以买进股票。其缺点，一是计算估值结果难度较大，例如计算企业股票未来收益折现值比较烦琐。并且由于计算过程采用的参数指标较多，大多数参数需要使用估计值，计算结果是否可靠常令使用者本身存疑。

间接估值法，是指通过市盈率、市净率、市销率等指标间接计算企业股票价值的估值方法。这种估值方法的优点是所需指标数据容易获取或容易计算，很多数据可以直接从证券交易所或证券公司的交易软件以及其他应用分析软件获得。大数投资方法中采用的基本估值方法是市净率估值法和市盈率估值法。

一、市净率估值

市净率是股票价格与股票净资产的比值，即市净率＝每股股价/每股净资产，一般净资产按账面价值计算。应用市净率估值方法，首先需要确定一个市净率估值的标准值，市净率上限的标准值是平均市净率。市净率为平均值意味着投资成本也是平均值，要想获得组合投资的较高收益，显然投资成本应该低于平均值，即市净率估值应低于平均值，因此市净率上限标准是平均值。市净率的下限或者说底线是市净率为1倍，即股价对净资产无溢价时的估值水平。有些行业的企业即使有较好盈利，资产也曾打折出售，此时的市净率估值水平低于1倍。对这些行业企业市净率估值的下限可以按实际的低估值水平确认，其市净率估值上限为其低估值下限的两倍。价值投资法的创立者本杰明·格雷厄姆所提出的内在价值等于股票账面价值与股票净流动资产的比值的定义，代表了市净率最早的概念。

过去20多年沪深股市平均市净率为2.5倍左右。运用大数投资方法要取得高于全部上市公司的投资收益，采用的市净率标准应以2.5倍为上限边际值，也就是投资成本的上限标准，换句话讲，构建投资组合时，无论是市场整体还是个别企业，其估值水平超过平均2.5倍时不再买入企业股票。

使用市净率估值法判断投资成本高低以及构建组合的具体操作，是从市场整体估值高低和所投资的具体企业估值高低的结合上进行的。

第一，用市净率估值法评价投资成本高低时，首先对整个市场的估值水平高低进行评价。由过去20多年沪深股市年化平均市净率为2.5倍的实际结果可以判断，当沪深股市市净率超过2.5倍时，投资成本高于平均水平，不适合构建投资组合。相反，当沪深股市市净率低于2.5倍时，投资成本低于平均水平，适合构建投资组合，而且市净率估值相较于平均水平越低，投资成本越低，构建投资组合配置资金的比重应越大。

第二，在市场整体市净率低于平均水平可配置组合时，应选择市净率低于平均水平的企业股票，而且应按照孰低原则优先买进市净率更低的行业企业的股票构建投资组合。

第三，可以用市净率估值对同一行业不同企业之间、不同行业企业之间的估值水平比较做孰低原则配置，也可以根据不同行业企业市净率估值的状况做历史统计，通过较长时期的历史观察，来确定低估和高估的具体标准。具体来讲，对以往市净率出现过1倍的情况或者未曾出现过市净率为1倍的情况的企业，都可以将市净率1倍作为估值底线对待，而对那些曾经出现过具有统计意义的市净率低于1倍的企业，其市净率估值的底线则是低于1倍市净率的市净率实际值。统计意义是指低于1倍市净率的情况是长期中多次而不是偶然出现的，例如沪深钢铁、煤炭、高速路和银行等行业企业的市净率曾多次下降到0.6倍左右水平，配置这些行业企业的股票，其市净率的底线是0.6倍，上限是1.2倍。

投资人应注意：市净率估值法能够作为衡量投资成本高低的作用体现在应用于组合投资而不是个别企业估值上，否则，如果认为市净率能够反映股价的溢价水平及其投资成本高低，可能会主观加大对这些企业的投资比重，一旦加大配置的企业出现问题，相应过多的投资就可能造成较大损失。而且产生问题并不仅仅因为这样的企业财务数据失真，即使所投资企业以往财务数据真实，但由于其他因素甚至所谓“黑天鹅”事件，也可能导致出现重大亏损而使组合投资整体净资产大幅减少，从而使投资人蒙受巨大损失。

反反复复强调这些意在时时不忘提示投资人，概率抽样选择企业以组合为基础投资才有安全可言，采用市净率指标去做估值及计算投资成本仍要牢记安全投资前提。

二、市盈率估值

市盈率是股票价格与股票盈利的比值，即市盈率＝每股股价/每股盈利。应用这种方法，首先需要确定一个市盈率估值的标准值。市盈率的上限标准值是平均市盈率，市盈率为平均值意味着投资回收期是平均回收期，要想较短时间收回投资成本，所选择企业的投资回收期应低于平均投资回收期。某一企业股票的实际市盈率如果低于市盈率的边际值为股票价值低估，高于边际值为股票价值高估。

按照以往沪深上市公司的盈利水平，市盈率的下限水平不到10倍，为便于计算可以以10倍计算。与市净率结合考虑，就是当组合中的企业市净率为1倍时，投资组合的投资回收期不到10年时间。正像有些行业的市净率因资产打折较低一样，其市盈率也有低于10倍只有几倍的情况发生，对这些行业企业市盈率的估值下限可按实际的低估值水平确认，这些企业市盈率估值水平的上限为其底线的两倍。

同市净率一样，市盈率有代表市场整体水平的股市市盈率，以及具体股票的市盈率等不同表达形式。市场整体市盈率是市场所有股票的价格总额与所有股票的企业利润总额之比，股票每股市盈率是每股股价与每股盈利之比。

由统计回溯结果可知，以年度投资为基准，过去20多年沪深股市平均市盈率为25倍左右。大数投资方法从安全角度考虑，实际采用的市盈率应以25倍为上限边际值。

市盈率估值法的优点是，投资人能以市盈率迅速判断出投资回收期长短。市盈率的含义是按照目前企业的实际盈利水平，在股票上所支付的投资本金多少年能够收回。对投资人来说，市盈率是股票投资回收期即投资回收年限的静态直观表达。

借助于市盈率指标，投资人可以立刻知道投资某家企业股票的可能投资回收年限和年均收益水平，由此能对投资可行性做出基本判断。

当市场整体市盈率估值超过以往平均水平时，也不应再选择个别市盈率低估的企业进行配置，而是要等到整体市盈率估值水平低于平均值时选择那些不同行业低估的企业进行配置。特殊情况下，整体市盈率估值水平略高于平均值，个别企业的市盈率估值水平较低接近于下限水平，例如接近10倍或其历史上的更低水平，同时市净率亦接近下限水平，例如1倍或历史上更低水平，则可以对这些企业进行配置。

特别需要指出的是，在上市公司交叉持股投资的情况下，股市上涨时，一些持有其他上市公司股份的企业或持有金融资产的企业因金融资产收益增长，市盈率并不明显上升，但投资人应有所警觉，对这些低市盈率股票并不能简单地判断为价值低估。整个股市估值水平较高时，对个股的投资需谨慎；相反，整个股市估值水平较低时，则不妨大胆投资。

投资人同样应注意，市盈率估值法的优点同市净率估值法的优点一样，表现在应用于组合投资上。因为个别企业利润的不真实或不可持续，会造成据此计算出的实际市盈率失真，从而给投资者造成较大损失。不过，如果是组合投资，则不必担心个别企业利润失真带来的股票市盈率失真。大家要牢记，在组合投资中以市盈率作为估值标准才是有效的。

投资人还应注意，这种方法对于长期投资有效。也就是说，投资人选择低市盈率的股票进行组合投资，长期会有较好的投资回报，以市盈率作为估值标准需立足于长期投资。

市盈率通常有三种叫法：静态市盈率、动态市盈率和滚动市盈率即TTM市盈率。这三种市盈率的叫法是按照计算市盈率时选取收益指标值不同而确定的。

目前沪深股市上市公司经营业绩报告以季度为时间周期基准定期公告。报告以年报、半年期中期报告和季报进行公布。静态市盈率是以计算时点价格即交易日的即时价格除以上一年度全年的盈利得出的，收市后的时点价格为交易日当日的收盘价格。动态市盈率是以计算时点的股票价格除以用季报推断的全年盈利得出的，也有的软件中动态市盈率是考虑了公司成长性等因素将已知年化收益乘以相关系数得出的，投资人使用该指标时需确认该动态市盈率指标是怎么计算出来的。滚动市盈率是以计算时点的股票价格除以由报告季度倒推至一年前同一季度的一年内滚动盈利得出的。概括来讲，就是计算上述三个不同市盈率时所采用的价格是相同的，是计算时点的股票价格，而各自采用的上市公司业绩基准不用，不同业绩情况是通过上市公司的年报、中期报告以及季报公布的结果确定的。

年度报告由每个上市公司在每个会计年度结束之日起4个月内编制完成（即1～4月份），中期报告由上市公司在半年度结束后两个月内完成（即7、8月份），季报由上市公司在会计年度前3个月、9个月结束后的30日内编制完成（即第一季报在4月份，第三季报在10月份）。通常4月份公布年报的上市公司同时会公布第一季度季报，之前公布年报的上市公司一般会预告第一季度业绩。不同的交易软件等相关数据软件会根据年报、季报以及中期报告业绩情况算出上述三个市盈率数值。

三个市盈率指标各有用途，也各有局限，例如静态市盈率考虑到了以一个完整的会计年度业绩计算的投资回收期长短，但使用的毕竟是上一年的业绩，未必能准确反映投资当年的公司业绩。动态市盈率考虑到了投资年份企业盈利状况，但盈利毕竟是以现有业绩推断出全年业绩，对业绩受季节影响较大的公司偏差可能较大，特别是有些软件中计算动态市盈率时，盈利是根据考虑了成长性等因素对最新业绩报告中业绩进行年化处理得出的，容易受编制者主观因素的影响，与实际产生较大出入，投资人需仔细辨认。滚动市盈率能反映到投资时点以倒推一个整年的业绩计算的投资回收期，但不是根据投资当年或以后年份业绩计算的投资回收期。从接近现实以及上市公司经营业绩最新情况考虑，滚动市盈率反映了价格与最新年化收益的关系，更接近最新实际，建议使用滚动市盈率指标，同时参考静态市盈率和动态市盈率计算投资回收期。

四、市净率和市盈率在投资策略中的应用

市净率和市盈率的数量关系可以通过下列公式计算：PE/PB＝1＋1/ROE

式中，ROE为净资产收益率。计算过程详见教材，忽略……

不过，在沪深证券交易所提供的数据中，市盈率数据容易获得，但却难以见到市净率数据。以往沪深上市公司整体净资产收益水平（ROE）大于12％，市盈率比市净率不到10倍。随着沪深上市公司盈利有所下降，二者比值会逐步向10倍或者大于10倍的结果变化。由于沪深上市公司整体盈利水平一直保持比较稳定的状态，二者比值也将保持比较稳定的数值，由此，可以通过容易获得的市盈率去推断市净率大小。

如果市净率和市盈率同时较低，意味着以较低成本买到了较多盈利不错的净资产。否则，如果市净率较低，但市盈率较高，意味着虽然以较低成本买到了净资产，但未必是盈利不错的净资产。同样，如果市盈率较低而市净率较高，意味着虽然购买的资产盈利水平较高，但付出的成本过高。

大数投资核心策略之一是绝对胜算投资策略，即按照绝对胜算概率对资金进行相应配置。其计算公式如下：

X＝2P-1

式中，P为对应不同估值水平投资企业时，由这些企业所构建投资组合的收益水平超过投资全部企业平均收益的胜算概率值；X为组合收益水平的绝对胜算概率值。绝对胜算概率值等于胜算概率值减去不可胜算概率值。配置某一企业的资金比例按绝对胜算概率值确定，具体数值如表3-1所示。

表3-1 市净率和市盈率估值指标所对应的胜算概率值及配置比例

由表3-1给出的结果，企业市净率分别为2倍、1.5倍和1倍时，或者市盈率分别为20倍、15倍和10倍时，投资胜算概率分别为65％，80％和95％，投资绝对胜算概率分别为30％，60％和90％，相应地，实际配置于企业的资金占计划投资该企业资金的比重分别为30％，60％和90％，也就是说，X是按绝对胜算概率确定的。市净率大于2倍或市盈率大于20倍时，胜算概率小于或等于50％，暂不选择配置；市净率低于1倍或市盈率低于10倍时，胜算概率及绝对胜算概率为100％，配置于企业资金的实际比例可达100％。

由表3-1可知，计划配置到某行业企业的资金为资金总额的3％，假定为3万元。如以市净率为估值标准，这3万元资金在市净率为2倍时配置大约1万元；市净率为1.5倍时配置到大约2万元；市净率为1倍时配置到大约3万元，配置完。同样，如以市盈率为估值标准，市盈率为20倍时配置大约1万元；市盈率为15倍时配置到大约2万元；市盈率为10倍时配置到大约3万元，配置完。

按照市净率或市盈率估值法，对不同行业企业实际配置资金随估值越低配置越多的操作，在后面的投资策略与交易准则章节中还会详细讨论。

2．如何同时使用市盈率和市净率估值指标选择组合中的企业

大数投资主张两项估值指标同时使用，也就是要求构建投资组合时，所选择的企业同时满足市净率和市盈率低于平均估值即估值上限的要求，但是面对两家不同企业的市净率和市盈率估值各有优势的情况下该如何选择呢？例如同行业的甲公司市净率为1.4倍，市盈率为16倍；乙公司市净率为1.2倍，市盈率为17倍，选择哪家公司呢？如果以市净率估值指标衡量，乙公司估值低，应选乙公司；如果以市盈率估值指标衡量，甲公司估值低，应选甲公司。到底怎样选择呢？下面给出两种方法。

第一种方法：市净率孰低原则选择方法。满足市盈率低于上限边际值的条件下，哪个企业的市净率低就优先选择哪个企业。在上面的例子中甲、乙两家公司市盈率都小于上限值，都可以选择，但乙公司的市净率较低，按市净率孰低原则选择乙公司。

第二种方法：胜算概率孰高原则选择方法。首先分别计算不同公司市净率和市盈率对应的胜算概率值，然后按等权重标准计算不同公司各自的胜算概率值，选择胜算概率大的公司。在上面的例子中，甲公司1.4倍市净率对应的胜算概率为83％，16倍市盈率对应的胜算概率为77％，两项估值指标的平均胜算概率为80％；乙公司1.2倍市净率对应的胜算概率为89％，17倍市盈率对应的胜算概率为74％，两项估值指标的平均胜算概率为81.5％，按照胜算概率孰高原则选择乙公司。

在上述例子中，无论是按市净率孰低原则还是按胜算概率孰高原则均确定选择乙公司。有时按两种不同方法选出的企业可能正好相反，投资人构建投资组合时需注意的是，在构建投资组合选择企业时要按照同一标准执行，要么选市净率孰低原则方法，要么按胜算概率孰高原则方法，不要对不同企业使用不同原则的选择方法。

需要强调的是，大数投资是以投资组合而不是对个别企业投资来衡量投资结果的。如果从投资单一企业的结果衡量，即使两项估值都较低的企业也不能保证未来必有较好的投资回报。所以两项指标同时使用时，只要所有行业企业使用的标准一致即可。

其他还有市销率、内在价值估值法等，非大数投资首选估值方法，不再赘述。