4把尺。我们想要的企业是一我们懂得生意，二有良好的经营前景，三由德才兼备的人才管理，四是非常吸引人的价格。

能力圈。易了解才风险可控。简单而美丽。知晓边界。不碰科技股。坚守能力圈。机会多多。一个简单的数学问题。（尽量让事情简单化，如果某项决策中只有一个变量，而这个变量有9成的成功几率，那么你就会有9成的胜算。但如果有10个变量，而每个变量你都有9成的把握，那么最后成功的概率就只有35%。）

后视镜。就确定未来而言，没有比历史更好的老师。邻家的女孩更美丽。（对于爱做梦的投资人来说，任何未曾相识的女孩都比邻家的女孩更具吸引力，不管后者是如何的才华出众。）坚固的城堡需要坚实的土地。来自实证研究的支持。（将企业的市场特许权最大化，或专注于有希望的单一产品，会创造出极不平凡的佳绩。从1977年到1986年，美易千家企业中只有25家可以通过两项有关企业是否解除的测试，一10年内的平均股东权益报酬率达到20%，2没有任何一年低于15%。他们在2点上或许让你感到有些意外，一相对于自身支付利息的能力，他们只使用了很小的财务杠杆，一个真正的好生意是不需要借债的，二除了一家是高科技公司和几家制药企业外，大多数公司事业整体上看都相当平凡。）来自投资实践的支持。

100:1.（我们经营博客西尔的38年里，我们从股权市场获取的投资收益与投资亏损的比值关系大约是100:1。在巴菲特的投资思想中，不仅有着对确定回报的孜孜追求，而且在他看来就完全可以实现。）确定性。不变的事物。可预期。结果必然如此。高概率胜出。（除了少数几个结果必然如此的不失败，我们也只能再增加几个高概率胜出的公司而已）确定的好结果。两门课。（研读投资的学生只需要学好两门课程即可，1如何去评估一项生意的价值，2如何看待市场价格的波动。）10分钟与10年。（如果你不打算持有一家公司10年以上，那最好连拥有它10分钟的想法都不要有。）在巴菲特看来寻找优秀的投资标的，然后长期持有，这是投资获胜的不二法门。

砂糖。在巴菲特眼中什么是较差的商业模式——企业只会生产一般化商品。资本密集且产品无重大差异。产品过剩，且自身产品仅为一般化产品。产品成本与价格完全由市场竞争来决定。（以下产品与服务当中是否存在重大的差异化选择空间，国产电视机，低端白酒感冒药，航空旅行，股票交易中介，房屋买卖中介，电影院洗衣粉以及柴米油盐酱醋等。）

市场特许经营权。差的商业模式已清楚了，什么是好的商业模式呢——具有市场特许经营权的生意。有着市场特许经营权的产品和服务具有以下特质，一他被人们需要或渴求，二被消费者认定找不到其他替代品，三不受价格管控的约束。

船与船长。这个问题回答起来有点复杂。当商业模式或所处产业环境较为恶劣时，即便是较为出色的骑士或船长也大多无能为力。

护城河。当竞争优势难以模仿时，企业就有了自己的护城河。三组竞争要素。（第一组要素超低成本+诚实价格。第2种要素，出色的产品+优秀的服务。第3种要素品质+品牌。）加宽护城河。（当短期目标与长期利益冲突时，加宽护城河必须放在优先的地位）

小投入大产出。商誉代表着什么呢？如果是经济商誉，它代表着小投入大产出。理念转变。（格雷厄姆，捡起烟蒂吸上一口，买较多的股票分散风险，趁低价买入趁高价卖出，更着眼于企业的现在不是他的未来，关注企业的有形资产而不是它的无形资产。转变以后，放弃烟蒂型企业拥抱杰出公司，放弃分散持股改为集中投资，仍会低价买入但很少或不再高价卖出，更着眼于企业的未来而不是它的现在，更偏重企业的无形资产而不是它的有形资产。）经济商誉的重要性。

股东利润。第1步，企业的再投资回报，不是你的权益占比决定了股东利润大小。第2步，大投入+高通胀=海市蜃楼般的利润。第三步，给出股东利润的定义。它包含a报告利润，b加计折扣摊销与其他成本，c扣除用于维持公司长期竞争地位的资本支出。如果企业需要额外的营运资金来维持既有的竞争地位，这部分的增量支出也需要纳入c项，不过存货计价方式采用后进先出法的公司应当没有这方面的问题。第4步，模糊的正确好过精确的错误。第5步，大部分美国公司的c大于b。这样的话，按照一般公认会计准则算出来的数据会高估股东利润。比如石油产业这个高估的数字会非常惊人。对于资本密集型的公司来说，报表上的利润数据是否也会像海市蜃楼般虚幻呢？第6步，不靠谱的现金流量数据。现金流量数据通常只包含a和b，却未扣除c。第7步，现金流量背后的故事。第8步，把会计数据只当做一个起点。

踮脚。站在单一公司的利益角度看，每家公司的资本支出计划看起来都是合理而有效的，但如果整体观之，最终效果就会被相互抵消掉，就好比每个去看游行队伍的人都以为自己掂一掂脚就可以看得更清楚一样。

eja伯克希尔旗下的executive jet aviation。提供了高资本支出公司经营状况的实例。

6道门槛。如何才能在博客希尔旗下做一个称职的管家呢？至少要过6道门槛。门槛一以股东利益为导向。门槛二较强的资金配置能力。我们认为应该定期检验资金使用的效果。我们的标准是保留下来的每一美元能否为股东创造出至少一美元的市场价值。门槛三严格的成本控制。门槛四真诚。我们的行为准则是当我们的位置对调时，凡是我们希望从你那里得知的内容，也是我们应该告知你的内容。门槛5乐在其中。门槛6理性并购。

什么叫做理性并购？关注小精灵的去向，而不是到现在的位置。旨在内在价值，而不是管理版图的扩充。价格重于权力。天性抑制。公主情结。盯住小精灵的去向，而不是现在的位置（会计的短期结果不会对我们的经营或资金配置决策有任何影响，我们不会专注于每股收益或净值是否会增加或被稀释）。不要问设计师你是否需要一个价值不菲的地毯。避免别家的小孩都有一个的思维模式。不同的结果。

用结果说话。巴菲特评价旗下经理人表现时有无量化指标？有一组逐步递进的量化指标。税前利润。资金投入。权益报酬率。财务杠杆（做杜邦分析时，别忘了看看你所评价的上市公司的权益回报率的资本乘数是多少）。非凡的业绩是否出自垄断型生意？数据背后的故事（如何确定公司的内在价值是否高于账面价值？如何看待公司的资本投入？如何看待经理人对公司内在价值的贡献？）。

插满蜡烛的蛋糕。伯克希尔是老人当道。

大赢家。当巴菲特打算长期持有一家公司时，价格和品质谁更重要？早期时天平偏向前者多一些，中后期时天平偏向后者多一些。我们差不多都支付了高于其有形净资产的价格。这些业务的内在价值在总体上也都大幅超过了他们的账面价值。除此以外，我们的保险和公用事业的内在价值与其账面价值的差异还要更加巨大，这里才是发现大赢家的地方。

基石。安全边际思想在巴菲特的操作中占有很重要的地位，但随着巴菲特投资实践在时间和空间上的不断延伸，这一思想也悄然发生着变化。第一好价格的首要地位逐渐让位于好生意。第二，评估价格是否安全的依据由过去的基于资产评估和历史评估改为基于对企业未来长期前景的评估。第三，当对企业的品质与未来充满信心时，会适度放宽价格尺度。

打棒球。巴菲特投资股票也会进行实际选择，不过是基于价值评估上的时机选择。除非发现有很高的概率可以让我们获得至少税前10%（计税后6.5~7%的回报），否则我们宁可坐在一旁观望。

财务2+2。权益报酬率。（营业利润（（不含资本收益））与股东权益（（所有资产净值按原始成本计价））的比率是衡量单一年度经营表现的最佳指标）。每股净值增长（投资人最值得拥有的应是那种，在一段很长期间内，可以把大笔的资金运用在高回报项目上的企业）。财务数据的时间刻度（单一年度所透露出的公司营运信息实在有限，我们建议至少应以5年为一个周期来评估企业的经营状况。比较的基准是美国企业平均权益报酬率）。EBITDA（扣除折旧摊销税负和利息前的利润。鼓吹这一指标是一项有害的举动）。

下滑的电梯。对于高通胀，可以了解一下投资人痛苦指数。通胀率已成为决定投资回报高低的首要因素（高通胀会让投资行为变成一场负值游戏）。投资人痛苦指数（通货膨胀率加上股东再将自己的获利放入口袋之前必须支付的所得税率构成了投资人痛苦指数）。下滑的电梯（每个纳税人就好像是在一个不断下滑的电动扶梯上拼命往上跑，而加速跑的结果却往往等于只是在原地踏步）。亏空税（通胀高于你的资本回报率时，你会因为通胀而让收入变成负值。由于所得税按名义收入缴纳，因此当你名义收入实际上变成负值时，你必须交付的所得税就变成因亏空而缴税）。Indexing（市值公司收入按价格指数调整）.

横杆。高通胀时期投资股票仍然是一个好选择吗？答案并不那么一目了然。美国市场市盈率过去100年的历史均值大约为15倍左右，如果roe为11%，1.5倍的pb，大约就是7.3%的即时回报。如果高通胀肆虐，那么债券的回报率是有可能比股票的回报更高。

我们买了些报纸。巴菲特确实很喜欢报纸，但是其经济状况也大不如从前。

银行业。巴菲特是否说过银行业不是他们的最爱？是，也不是。要看银行业的经营品质如何。无论是银行业还是保险业，在巴菲特看来，他们不但没有独特的经济特质，而且都有着很高的经营风险。银行业不是我们的最爱，当一个行业的资产普遍是其股东权益的20倍时，只要资产端发生一点点状况，就有可能把大部分的股东权益给蚕食掉，20:1的杠杆比率会使管理中的所有优点与缺点都放大。尽管巴菲特说银行业不是我们的最爱，但是他还是多次大举买入银行业的股票。

20年的糖果店。促成巴菲特后期投资思想转变的不仅有费雪和芒格，还有喜诗糖果。

盖可保险。

公用事业。巴菲特为何会投资以前从不触碰的公用事业？公司的资金规模太大了。

长期投资。每当查理和我为伯克希尔旗下的保险公司买进股票时，我们采取的态度，就像我们买下的是一家私人企业一样。我们着重于这家公司长远经济前景，经营管理层以及我们支付的价格。我们从来没有考虑要在什么时间，以何种价格再把这些股份卖出。事实上只要预期这家公司的内在价值能以我们满意的速率稳定增加，我们愿意无限期的持有这些股份。在投资时我们是自己为企业分析师，而不是市场分析师或者证券分析师。我们已经建立起来的生意拍档，不仅极为少有，而且能让我们乐在其中，因此我们希望能将这一切的保持下去。我们觉得舍弃我们熟悉和欣赏的人，主要把时间浪费在我们不熟悉且综合素养可能只是接近甚至低于平均水准的人身上，就没有任何道理。那样做就等于一个人是为了金钱而结婚，更不要说很多时候，新郎其实已经很富有了。我们保持原地不动的投资方式，在股市前从活跃的投资者流向有耐心的投资者。查理和我是以一个企业所有者的身份去持有股票，这是我数10年来投资行为的基石所在。我们不会用所持股票在某一年的市值变化来衡量投资成果，取而代之的是另外两个衡量标准，一每股收益的增长需要适度参考所在产业的经济环境，二公司护城河是否在这一年变得更加宽阔了？对国家的经济前景充满信心，是坚守长期投资的基本前提。

集中持股。我们会先增加旧有的投资部位。

逆向而动。从某种程度上说，投资上的逆向操作是安全边际偏好者的必然选择。希望自己在一生中都做一个持续买家的投资人，对于股市波动应采取同样的态度，我们期望的是价格的降低，因为我们知道我们需要一直买进。真正需要的是独立思考，而不是统计选票。如果你不比市场先生，更懂得你手中股票的价值，你就不宜与他玩这种游戏。内部计分卡与独立思考其实是一枚硬币的两面。

笨钱不笨。持有指数基金无论对业余投资人还是职业投资人，都是一个很好的选择。

市场先生。持续较便宜的买入比寻求较贵的卖出更容易赚钱。贝塔精确的错误。学术界宣称投资风险是指某只股票或某个投资组合相对于股市整体的波动幅度。贝塔值指这支股票在过去特定时间的相对波动性。他们忘记了一条基本原则：模糊的正确，要好于精确的错误。波动是否等于风险？“风险的思想经常被扩充到用于一个证券价格的可能下跌，哪怕这个下跌可能仅是周期或暂时性的，而且持有者也没有被强迫在这个时候出售。我相信这里所包含的东西不是真正的风险。与普通商业相联系的风险是用它损失金钱的可能性来衡量，而不是用如果拥有者被迫出售时将会发生什么来衡量。”（聪明的投资者）股市是一个对过客不利，对永久居民有利的市场。

特别协议。巴菲特与所投资企业的CEO们有一个怎样的合作模式？可以表示为一种叫关系投资的合作模式。巴菲特会与他们签署两份协议，一份是限制买入的，一份是限制卖出的。巴菲特认同并尊重原公司领导层的管理，甚至不惜签署书面协议，将自己的投票权拱手让出。巴菲特通过正确的投资实现正确的管理，他是以一个投资人闻名于世的，但实际上，他作为管理者同样具有天分。大部分CEO们都能自主的分配资金，并拓展他们自己的业务，这种独特的管理结构已经带来了巨大的投资和管理上的成功，而且已被证明是巴菲特的最精妙的文化性和结构性的战略。

卖出。巴菲特从不高卖低买吗？做过几次，但代价惨重。不要轻易把手中的优秀上市公司给卖掉，即使你认为它的股价已经很高。绝不能轻易卖掉一家优秀上市公司的股票。

固定收益证券。巴菲特投资固定收益证券的情况似乎较少看见。评估债券是否值得投资，需把通胀因素考虑在内。基于通胀因素，在巴菲特的眼中固定收益产品，整体上看只是一个平庸的投资工具。中期免税债券（期限短于10年，但长于一年的债券），我们将其视作短期政府债券的一个替代性工具。我们把债券当做一种特殊企业去投资。以生意视角进行的投资才是最有智慧的投资。

可转换优先股。所罗门、吉列公司、美国航空、冠军国际4家企业。为何投资：公司前景具有不确定性，但是有可信赖的管理层作为修补因素、机会问题。基本价值主要体现在固定收益特质，同时也不能忽略你的机会成本。唯一能让我们感到满意的投资结果，是所投资公司的普通股也能有优异的表现。

非常规投资。驱使巴菲特进行非常规投资（包括原油期货、白银、零息债券、外汇）尝试的背后原因，至少有三条，一源源不断的保险浮存金，二股票价格有时会长期处于高位，三相关投资品出现了错误定价。当使用这些冒险难免会出错，甚至是出大错的投资工具时，还是小心为妙，三思而后行。

套利。巴菲特的套利间歇式进行，但以风控为先。套利仓位是短期资金的替代性去处，比如借公司回购股票的机会小赚一笔。从事套利就如同是在参与一场比谁更笨的游戏，天使回避而傻瓜趋之若鹜。套利的回报不仅会远大于政府公债，同样重要的是，它还可以让我们避免因寻找长期资金去除的压力而放松我们的投资标准。查理总是会说这样也好，至少能让你暂时远离股票市场。在投资套利的税前，年均回报率至少有25%，但是只要有1~2次的惨败，就可以让整体套利成果出现戏剧性的变化。套利，包括从已公布的公司出售、购并、资本重组、企业重组、公司清盘、管理层收购的事件中谋取利润。也包括在两个不同的市场，同时对相同的有价证券或是外汇进行买卖操作，赚取两者之间的价格差。在评估套利活动时，你需要回答4个问题，一承诺的事情果真会实现的概率是多少？二你的资金估计要被保住多久？三有更高竞价者出现的概率是多少？四因为反托拉斯法或是财务上的意外导致购并案触礁后会产生什么后果？年度报酬=[CG-L（1-C）]/YP（格雷厄姆套利年度报酬公式，G=事件成功时可预期的收益，L=事件失败时可预期的损失，c=可预期成功机会，y=该期握有股票的时间以年为单位，p=该证券目前的价格）。

玩转衍生品。巴菲特一边指责衍生性金融产品是大规模杀伤性武器，一边自己投身其中，为什么？巴菲特投资衍生品的前提是错误定价以及无交易对手风险。我们的衍生品交易永远是持有资金的一方，这使我们没有真正意义上的交易对手风险。巴菲特参与的产品种类，第1类涉及某些高收益债券的违约风险，一旦有违约发生，我们需要做出赔偿，但是我们也可以有保费收入。第2类涉及我们卖出的与4种股票指数关联的看跌期权。股票在今天有很高的短期风险，但是时间可以修正风险波动。巴菲特认为即使不考虑项目的额外收入，只是项目本身就可以为公司带来正的回报。退一步说，即使项目出现了亏损，但亏损额与保费收入（浮存金）的比例只要低于一般性的融资成本还是有利可图的。

视而不见。巴菲特从不做也不相信股市预测，背后的原因是什么？持续成功的预测几乎没有可能，而且对自己来说也没有必要。

音乐厅。我们需要做的就是尽量提供一个高水准的音乐厅，让这些商界天才艺术家们愿意来这里进行表演。施加影响力不是巴菲特选择长期投资的必要前提。

两元换一元。巴菲特是如何看待新股发行的？你付出的与你得到的一样重要。一直往前冲的买方，其最后的结果就是用自己价值被低估的股票去换取卖方的资产，等于是用两块钱去换一块钱。用高市盈率股票去兼并一个低市盈率股票，可以迅速抬高企业每股收益。分析家最应重视的质的因素就是稳定性。未来收益不完全是有运气和有效的管理技能决定的，资本、经验、声誉、贸易合同以及其他所有的构成过去盈利能力的因素，必定会对企业的未来形成相当大的影响。

酒吧间的喧哗。如何理解巴菲特笔下的股票期权计划？可以用一个形容词概括酒吧间的喧哗。酒吧间的另一种喧哗是什么？是指股票期权是否进入成本的争论？

Eps增长=rOA×（1-分红率）。公司经理们定期收受10年期固定价格的股票期权，不仅忽略了流程利润对公司价值的贡献，也忽略了资本的成本属性。

合法丑闻。一个小把戏重组费用。为了清理一下过去积累下来的不实利润，或者为虚增未来的利润而铺路。

旅鼠。巴菲特对机构投资者一直没有什么好感。旅鼠作为一个整体身负骂名，但没有任何一只旅鼠独自承担这种责任。

投票机与称重器。股市短期是投票机，长期是称重器。每家上市公司都有两条长期增长曲线，一每股收益增长曲线，二股票价格增长曲线。当每股收益线长期走在股票价格曲线上方时，就预示着公司股价被市场低估。反之就预示着公司股价已被市场高估之嫌。

平庸的回报。巴菲特如何看待美国业余投资者？投资回报要么很平庸，要么惨不忍睹。

投资人应当明白，情绪上的波动与投资中的成本支出是其成功的大敌，如果大家一定要坚持选择进出股市的时机，就因尝试着让自己在别人贪婪时恐惧一些，在别人恐惧时贪婪一些。因为股市上涨而买进，同时因为股市下跌而卖出这种做法是与其他商业领域的合理经营原则背道而驰的，很难在华尔街取得长久的成功。买股票时要切记要投资于真正的价值，不要受市场走势或者经济前景的影响。

资本利得税。巴菲特是因为美国有较高的资本利得税才进行长期投资的吗？当然不是。巴菲特说经常性的买卖股票反而有可能使我们的税后利润显得更高，这是指当他把浮盈的股票进行获利了结时，交完资本利得税后，余下的钱可以进入伯克希尔的当期利润。而如果选择一直不卖股票，那么投资收益就只能反映在公司的每股净值上，而不是当期利润上。

价值投资。以价值为导向的投资操作策略其实并不完全一致，有基于企业资产负债表的价值投资，也有基于企业现金流量表的价值投资。经过现金流折现后，投资人应选择的是价格相对于价值最便宜的投资标的，不论其生意是否增长，利润是否稳定，市盈率或市净率是高还是低，此外虽然大部分的价值评估显示股票的投资价值高于债券，但是如果计算出来的债券价值高于股票投资人就应当买入债券。

白天与黑夜。巴菲特如何看待有效市场理论呢？市场常常有效与市场永远有效的区别，如同白天与黑夜。如果100个信用额中有40个猴子来自同一个动物园，则事情就会显得有些不寻常。如果说市场永远或总是能够恰当定价，我是坚决不信的。

股票回购。巴菲特看中并推崇企业的股票回购行为。只有在几个条件同时具备时，公司买回自家的股份才有意义。首先公司必须有多余的资金（只短期内一定不会使用的现金，加上合理的举债能力）。其次，以保守的评估公司股价低于其内在价值。此外，公司股东必须以获得足以对公司股价进行评估的所有信息。

华尔街好人。沃尔特斯洛斯遵循避免实质风险（指本金的永久性损伤）的投资策略。它是通过购买大约1000只股票（大部分为冷门股），创造了战胜标普500指数的记录。我们只是努力的去买便宜的股票。寻找价格远低于其价值的股票，就是他做的一切。

风雨过后是彩虹。如何面对所谓巨大不确定性呢，在巴菲特看来过去充满了不确定性，未来照样充满了不确定性，但只要你相信美国的明天会更好，就没有理由不看好美国股市的长期前景。华尔街长久以来真正的秘诀就是一条买进有持续盈利能力的企业的股票，在没有极好的理由时不要抛掉。或许还会有大的股灾，但是既然我们没有掌握预测股灾的武器，那么试图提前保护自己又有什么意义呢？当代的40次股灾中，如果我每次卖出了股票，我每次都会后悔，即使发生了最大的灾难，股票的价格总会涨回来。停留在这场游戏大门之外的风险，要远大于参与其中的风险。

双性恋。巴菲特为何既做私人企业收购又进行股票投资？以更为划算的价格获得公司部分所有权与通过谈判获取公司全部所有权或控股权两种操作形成鲜明对比。前者由于使用了大笔资金，通过股票市场以较大价格折扣买下类似优秀公司的部分股权，从而最终会让我们获取很高的投资回报。控股一家公司有两个重要优势，首先当我们控股一家公司时，我们便有了分配资金的权利。第2个优点与付税有关。当伯克希尔旗下的私人企业向总部交鼓励时，伯克希尔无需为此缴纳所得税，如果投资的是上市公司的股份，伯克希尔有分红收入时，则需缴纳14%的红利税，另外还有资本利得税的减免，当伯克希尔卖出手中股票时，需缴纳35%的资本利得税。而如果是将旗下企业出售，由于扣除项较多，资本利得税会少很多。巴菲特喜欢私人企业收购的另一个重要原因，是巴菲特的人生最大的追求就是能一直与自己喜欢的人做自己喜欢的事。崇山的经历让我成为了一个好的投资者，而在投资上的经历又让我成为了一个好的经营者，两者中的任何一项工作经历，都可以达到互相补充和互相促进的效果和许多的真知灼见，只有在你经历了以后才能够真正学到。

透视盈余。什么是透视盈余？它是指看得见的盈余，加上看不见的盈余。当投资一家公司和持股比率小于20%时，公司的年度利润表只能计入已获取的股利部分。对于持股公司，公认会计准则一方面要求我们在报表上列出他们最新的市场价值，一方面却不准我们在损益表上列示他们实际的利润数据。对控股权公司情况却刚好相反，我们需要在审议表上充分列示其盈利情况，却不允许在报表上变更其资产价值数据，尽管这个公司在我们买下之后，资产价值已经增加了很多。透视盈余的具体计算方法如下，先计入2.5亿美元——这是我们在被投资公司那里按持股比例应占的利润，然后减去0.3亿美元——这是我们一旦收到2.5亿美元以后必须交的股利所得税，最后再将剩余的2.2亿美元，加上我们的报告利润3.71亿美元，从而得出我们90年的透视盈余为5.91亿美元。投资就像打棒球，要想获得成功，你必须关注比赛，而不是不断翻动的记分牌。

靶心。我们的长远的经济目标是将公司每股内在价值的成长极大化，我们看中的是每股内在价值的长期表现。企业的经营目标大致可分为资产规模的最大化，营业收入的最大化，经营利润的最大化，每股经营利润的最大化以及生命周期内企业现金流的最大化，哪一个目标最符合股东价值的最大化呢？显然是最后一个。每股内在价值以15%的速度增长，意味着每股收益也需要15%的速率增长，在不分红的前提下，rOe也需要保持在15%左右。那就意味着公司利润每5年可以翻一番。与宏伟目标比起来，一步一个脚印的去走，也许更加重要。自1965年以来股票的市值增长率更高。因为在1965年伯克希尔的股票是以账面价值的折扣价出售，它代表着当时资产净值背后是获利不佳的纺织品生意。而如今伯克希尔的股票则是高于资产净值的价格出售它代表着如今资产净值的背后是一些获利甚佳的生意。芒格和我的绩效标准就是以超过标普500指数增长的速度来提升公司的内在价值。但是用什么数据去比较这个基准？是继续用每股资产净值还是改用每股收益抑或每股股价。随着伯克希尔经营重心逐渐偏向公司收购和商业运营，不少企业的真实价值已远远超过基于成本价计算的账面价值。王哥和我相信，伯克希尔过去50年的每股内在价值增长幅度，基本上等同于公司股票价格在同时期的增长。

股票分割。巴菲特为什么不分割伯克希尔股票？这样做的效果弊远大于利。我们会尽量避免那些会招来短期投机客的举动，转而采取的是一些会吸引长期价值投资者的政策。股票分割只会增加交易成本，降低股东整体素质，以及鼓励公司股价与其内在价值长久性的背离。

三条线。如何评估伯克希尔的内在价值及其增长率？看三条线。第1条线即伯克希尔每股资产净值及其年度变化。从96年开始，巴菲特增加了两组数据，每股投资（排除了财务部门所持有的投资部位，因为其大量的融资性负债会抵消掉大部分的投资价值）和每股税前利润（税前利润未包括股利收入、利息收入与资本利得）。

非受迫性失误。失误一伯克希尔公司。失误二dexter公司（零售商店，尤其是高尔夫球鞋）。失误三美国航空（投资了年利率为9.25%的优先股，后来美国航空停止了股息支付，这批股票以面额的50%的折价挂牌，但是没有成功卖出。后来股票的市场价又回到一个不错的位置上）。失误四康菲石油。失误五爱尔兰银行。失误六energy future holdings。失误七TESCO。失误八，没有买进我能力圈以内的好生意。

市值管理。巴菲特认为上市公司应当做市值管理。我个人偏好是期望公司股价的变化能够始终与公司的价值接近，只有在这种情况下，公司股东在其持有股票的期间内才能与公司共同成长。

夜夜安眠。巴菲特对借债的态度非常保守。我们坚持一项政策，不管是举债或是做任何其他事情，都希望即使在最坏的经济环境下，也能得到一个令人可以接受的长期回报，而不是在一个正常的经济环境下去争取一个很好的回报。在我们看来小概率挫败的可能性，没有办法用大概率的大赚一笔来弥补。如果我们的行为合理，就一定能够得到好的回报。在大部分的状况下，融资杠杆顶多只会让你移动的更快而已。我们要以足够多的现金储备来运行伯克希尔公司，我不会放弃一晚的睡眠，去换取可能的额外利润。为了多赚几个钱而介入很多的债务，这其实就是一种变相的轮盘度，只是它的风险看起来没有那么高而已。不管今天有多么平静，明天永远是不确定的。巴菲特把每一个明天都视为可能是历史上最坏的一天。

发动机。伯克希尔的业务可以切分成主要的3块。1保险事业经营二证券投资三私人企业收购。如果把两项投资业务比喻成两门大炮的话，那么保险事业负责的就是不断的为这两门大炮输送炮弹。综合比率代表保险的总成本（理赔损失加上各项费用）占保费收入的比例。比率在100以下代表有承保收益。如果把承保人利用其持有的保费收入（浮存金）而赚取的投资收益考虑在内，综合比率达到损益两平的范围大概是在107~111之间。在评估一家保险公司盈利潜力时，还有一个衡量标准，就是承保损失与浮存金的比率。为什么吴总是说伯克希尔的内在价值大大超过我们的账面价值？我们所拥有的浮存金价值就是其中的一个原因，一个大大的原因。免费使用浮存金并不是整个财产险行业的普遍现象。在数十年里，财产险整个产业的有形资产回报都远低于标普500指数的平均回报。浮存金带给巴菲特和伯克希尔股东的五大好处：大大提升了每股净值的增速、比常规类债务的成本更低、比股本更具财富效率、为公司提供了又一个利润源、搭建了一个优秀的投资平台。

B股。为了抵制别有用心的机构炒作，伯克希尔发行了B股。95年伯克希尔的股本被拆分成了A股和B股。B股拥有A股1/30的权利，但以下两点除外，一B股的投票权只有A股的1/200，二B股不能参加伯克希尔股东指定捐赠计划。一股A股可以在任何时间转换成30股的B股，这种转换是不可逆的。发行B股不会使公司的每股内在价值受到稀释。关于公司价值不妨让我们讲的再坦率一点，以目前的价位茶礼盒，我不会考虑买进伯克希尔的股票，在过去5年股票的表现远胜于公司经营的表现。为了挫败市场上所谓克隆伯克希尔信托基金的不良行为。

股票回购。为何伯克希尔一直以来很少进行股票回购？当满足以下两个条件时，查理和我会选择股票回购：一公司拥有充裕的资金可以满足日常运转和流动性的需要，二股票价格远低于经保守估计公司内在价值。以我们预设的不高于资产净值110%的价格回购股票将肯定会增加伯克希尔的每股内在价值。如果手中的现金少于200亿美元，我们也不会进行股票回购，在伯克希尔保持强劲的财务实力比其他所有事情都重要。企业融资中一般情况下股本融资的成本应当是最贵的，越是好的企业就越是如此。历史上不客气，而股价大幅下跌，甚至被腰斩的情况不乏起立，但巴菲特都无动于衷，背后的原因我的猜想是，一不断提升保险公司的资本实力。二不断优化公司的资本结构。三收集更多的优秀私人企业。以前我曾简单的认为，看一家公司的流程利润是否得到了很好的使用，只要看他的roe就行了。我们至少还要看三个数据才能得出初步的结论，一是它的资本支出，二是它的新资本回报率（除了已投入的部分，还要加上没有投入躺在银行里的部分），3是它的货币资金总额是否与它的流动性需要相匹配。

我们有所不为。一个人不做什么有时比做什么还要重要，什么事情是巴菲特从不会去做的呢，巴菲特自己说了4条，笔者又给补充了几条。——查理和我会避开那些我们不能评估其未来的生意，无论他们的产品有多么激动人心。即使查理和我能够明确预知某个行业未来的强劲增长，也并不代表我们能够判断那些争夺产业霸权的竞争者们会有一个怎样的利润边际和资本回报，因此在伯克希尔我们只会坚守在那些可以合理预期其未来数10年利润增长的生意上面。——我们绝不会依赖陌生人的善举，大到不能倒，也不是伯克希尔的思维模式。我们会提前做出安排，让我们任何可以想象的现金需求与自身的流动性相比都显得微不足道。——我们倾向于让旗下众多事业体自主经营，并且不会实施任何程度的指导和监视。——我们没有尝试去讨好华尔街，基于媒体或分析师的点评进行买卖的投资者不是我们喜欢的类型。笔者补充了几点，从不投机，从不做时机选择，从不碰价格不便宜的股票，从不买过多的股票，从不和大多数人站在一起。

我们的优势。巴菲特如何为伯克希尔估值？既要定量也要定性。

不离不弃。当旗下的企业经营部，嘉实巴菲特大体上是不离不弃的。我们总体上会抵制出售表现糟糕的公司。除非出现了两个情况中的任何一个：一这些业务长期来看很可能会让现金枯竭，二劳工冲突在当地很流行。96年伯克希尔股东手册第11条：你们应当特别注意查理和我的一个做法，这个做法会在一定程度上削弱我们的整体财务表现，无论什么价格我们都不会出售伯克希尔旗下的任何一家优秀企业，对那些较差的公司，只要我们预期还能产生一些现金流，以及对其管理层和劳资关系较为满意，我们也不太会愿意将其出售。当然我们希望今后不再重犯资本配置上的错误，导致买入这类公司，对于那些只要有大笔的资本支出即可让一些憋脚生意重获新生的建议，我们也会慎之又慎。不管怎样拉米纸牌式的行动（在每一轮中丢弃有最差前景预期的公司）不是我们的管理风格。我们宁可让财务表现略受影响也不愿意采取那样的行动。

厚钱包。规模拖累成长在伯克希尔身上也同样适用。

账面价值与内在价值。这是两个完全不同的东西。账面价值记录的是原始资本与公司流程利润的再投入，内在价值反映的是企业未来现金流的折现值。对伯克希尔来说，我们的账面净值虽然远低于公司内在价值，但却是追踪内在价值的一个有效指标。为何伯克希尔的市净率不算高呢？可能有以下几个原因，一伯克希尔资产净值中的主体是所持股票的市值。二伯克希尔旗下的企业从事的大多是传统经济，三伯克希尔从不分红，四伯克希尔的业务过于庞杂，五伯克希尔股票价格太高，且从不分割，让人望而生畏，6巴菲特芒格正在一天天老去。

内在价值评估。关于估值的12个你必须知道的内容。1现金流折现。2估计值。3，简易计算。4五十年前的公式。威廉姆斯公司：任何股票，债券或企业的价值，都将取决于将资产剩余年限的现金流入与流出，以一个适当的利率加以折现后所得到的数值。五便宜为大。六，两座基石。能力圈和安全边际。7确定性。八唯一合理方法。九伊索寓言。二鸟在林不如一鸟在手，要进一步诠释这一理念，你需要再回答三个问题，一树丛里有鸟的确定性有多大，二他们何时会出现以及数量有多少三无风险收益率是多少。十成长迷幻。11懂企业。12，没有任何一个标准能独自完成工作。关于内在价值的争论。玛丽巴菲特的观点是，沃伦先预估一个企业10年后的未来价值，然后再比较买下这个企业所需的价格与达到这个预估价值所需的时间。关于简易计算。简易计算是可行的。关于便宜伟大所谓便宜，不仅看市盈率，还要看企业的内在品质。债券是特殊的企业，企业是特殊的债券。关于确定性。无论你是用威廉姆斯公司还是玛丽巴菲特公司，或者是巴菲特的简易计算，一个必要前提就是你预估的企业未来是否具有较高的确定性，如果没有，任何计算结果都会变成海市蜃楼。正是因为估值对确定性的要求，才使得巴菲特的投资组合表现出了较高的集中性。