这些天，比特币ETF一直是大家讨论的焦点。数字货币市场需要一个利好爆点，并且投资者们也坚信机构的资金会通过ETF进入币市。很多人将这段时间的大跌归咎于SEC再次推迟了比特币ETF。毫无疑问，对于比特币ETF来说，现在有太多的不确定和问题。

为了解释最近在发生什么，此文尝试解释ETF的运作方式。然后，讨论主要的两种比特币ETF以及ETF是如何影响市场的。

什么是ETF？

ETF（交易所交易基金）是一种证券产品，它可以跟踪一些相关的资产，不论是股票、债券、商品，还是数字货币。

ETF基金会负责跟踪指定的资产。然后放出部分股份，这些股份代表着对资产的拥有权。

交易ETF股份和普通股票一样容易，并且可以解决很多投资者面临的问题。例如比特币投资，其中的问题包括身份认证、高昂的转账费用，还有转账延迟等。

ETF是怎么创建的？

当某个ETF想要创造对应基金的新股份，它会通过授权参与经纪人（AP）来进行。授权参与经纪人是负责购买ETF，想要持有的相关资产的人。他们需要从ETF提供方获得认证。大部分是有着很强购买力的金融机构。

下面就是基本的步骤：

1、授权参与经纪人开始购买相关资产。例如，如果某个ETF想要追踪S&P500,那么这个授权参与者就需要对基于指数权重的每个股票数量进行购买。 2、授权参与经纪人会把资产发给ETF提供商。 3、相反，ETF提供商会把股份发回给授权参与经纪人。这些股份的价值和ETF提供商收到的资产是等值的。

ETF如何兑付？

兑付程序正好是相反的。 1、授权参与经纪人会把想要兑现的ETF股份发给ETF提供商。 2、ETF提供商就会把相关资产还给授权参与经纪人。

ETF是如何保证它的价格和相关资产是一样的？

因为ETF类似股票交易，由于供需的变化，它的价格会根据交易日进行波动。

有时候，价格会比相关资产或者净资产高。这时候，这个ETF就被称为溢价交易。相反，就被称为折价交易。

授权参与经纪人会在溢价和折价之间进行套利，从而保证市场价格和净值密切相关。

让我们来看看这是如何运作的。

如果ETF的价格超过了资产净值

授权参与经纪人会去购买一些相关资产，发给ETF提供商。ETF提供商会将新的股份给授权参与经纪人。然后，授权参与经纪人会把这些新的ETF股份发放到市场。

假设需求是不变的，如果供应提高了，那么ETF的价格就会降低，从而把它拉回到净值。

如果ETF的价格比净值低

授权参与经纪人会购买一系列的ETF股票，然后兑现购买相关的资产。紧接着，经纪人就会按照净值的价格售卖这些资产，获得利润。再用这些利润购买更多的ETF股票。

这样就会导致供给变少。假设需求是一样的，那么这会使得ETF的价格增加，将它推动到净值的价格。

那么比特币ETF是如何运行的呢？

现在我们理解了普通的ETF，接下来聊聊比特币ETF。

1、持有比特币资产的ETF

这类ETF和我们说过的ETF类型相比，基本上是相同的。

唯一的区别是，授权参与经纪人可以选择发出一揽子货币，而不是比特币。这对于很多授权参与经纪人来说，是很方便的，因为他们不想去购买并且持有比特币。

那么当授权参与经纪人发送了一揽子货币之后，ETF提供商就会用这些货币来交易比特币。然后，供应商会将等值的ETF股份返还给授权参与经纪人，而且还会有更低的交易费率。

最近的ETF，是由VanEck and SolidX 公司发出的，正是按照这个模型来进行的。

好处： • 更低的交易费率 – 交易ETF相对是比较便宜的，特别是和比特币与法币之间高昂的手续费相比。 • 跟踪比特币表现 – 因为这个ETF持有比特币，它也会跟踪比特币的表现。授权参与经纪人可以通过ETF和净值之间的价格差异进行套利，这也会防止大量的折价和溢价现象。 • 市场流通性 – 比特币每天的交易量有十亿美金。对于市场兑现的风险应该不是很大。

风险和顾虑: • 交易对手风险 – ETF提供商也会持有比特币，而且必须要保证其安全，不会被盗窃。 • 每股费用很高 – 很可能第一波ETF不会对散户开放。为了打消SEC的顾虑，去保护散户投资者，VanEck提出的比特币ETF价格是25个BTC。 • 更高的花销比例 – 比特币ETF很可能会比普通ETF费用更高。因为如果授权参与经纪人选择通过一篮子货币来进行申请，赎回ETF，那么他们需要支付更高的费用。目前，VanEck打算对任何创建和赎回ETF股票收取1000美金的手续费。 • 不确定的基金净值 – 赎回是基于基金净值的，所以不稳定的净值会影响到套利机制。大多数ETF的净值是每天计算的。但是由于比特币市场波动很大，则需要使用日内净值。例如，VanEck ETF打算使用MVIS比特币指数，这个指数每15秒更新一次。但是，确定净值依然很困难，因为不同交易所的价格也会不同。 • 市场对ETF关闭了，但是对比特币是开放的 – 交易ETF的市场可以关闭，但数字货币交易所可以是开放的。同时比特币价格也会大幅下跌，而且投资者无法在一个关闭的市场拿回损失。非即时性交易时间也会增加ETF价格和基金净值之间的差距。

2、购买比特币衍生品的ETF

第二种ETF不需要持有任何的比特币。这类ETF需要去通过交易比特币期货、期权等衍生品来追踪比特币的表现。

Direxion ETF就是这样的案例，VanEck Vectors比特币ETF是另外一种。

好处： • 这类基金不需要担心持有比特币的安全风险，因为他们没有真正持有任何比特币。

风险和顾虑： • 估算比特币的表现 – 由于这类基金只能估算比特币的表现，可能会发生基金的回报比真实比特币的表现要偏差很大。

• 积极管理风险 – 对于任何主动管理型基金来说，其表现取决于基金管理者。如果尝试跟踪比特币的表现，那么基金管理者可能会没有比特币的收益高。

• 积极管理成本 – 主动管理基金比起被动基金，会收取更高的服务费。这也被称为管理费用比率。

• 保证金风险 – 期货合约需要你持有一定的资产，这个被称为保证金。如果保证金没有达到这个要求，那么交易所就会要求追加。如果没有足够的现金或等价物，那么期货合约就会被平仓，造成对资产的直接损失。市场的波动很可能会导致这类事件的发生。甚至相对较小的价格波动，也会导致很大的损失。想象下比特币的波动性，如果没有处理正确，那么这将会是巨大的损失。更糟糕的是，对于期货交易所，甚至会操控价格，来让用户爆仓。

• 杠杆交易风险 – 杠杆交易所意味着尽管是很小的价格波动，也会导致资金受到很大影响。

• 展期风险 –许多期货合约在期货交易过程中被转换为期货交易，这就被称为展期。这样可以让期货合约不过期，从而可以进行结算。如果合约期货价格比目标价格高，那么投资者就会损失，这被称为期货溢价。

为什么SEC选择继续延迟ETF？

SEC其实延迟了任何比特币ETF的申请。在2018年1月，SEC指出了为何延迟ETF的原因。那篇文章非常长，我们在此总结以下几个重点。

估值 • 对资产净值进行正确地估值，这是很重要的。因为它会决定授权参与经纪人需要在创建或者赎回过程中，发出或者收回的资金数量。SEC担心这点，因为数字货币的价格波动性很大，并且交易所的价格是没有联系的，所以资产净值的估值方法并不准确。 套利（对于ETF来说）

• 因为资产净值不准确，市场波动大，SEC担心套利机制，这种保持ETF价格和资产净值的必要手段，可能会失效。

流动性 • SEC担心每天大量的赎回，在数字货币这样一个比较动荡的市场，会成为常态。

• SEC也担心基于ETF的期货会占据比特币期货市场过多的份额，会影响资金的使用效率和流动性。

资金保管 • SEC担心ETF不能保护对比特币的网络攻击。

• SEC也担心ETF会持有任何比特币衍生品。

潜在的操纵和其他风险 • SEC担心，数字货币市场没有监管，市场操纵泛滥

未来的发展

持有比特币的ETF > 交易比特币衍生品的ETF

在读完SEC对于比特币ETF提案的文件后，我更倾向于那些持有比特币的ETF。

很显然，ETF最大的问题在于持有比特币本身就是风险。但是我相信解决比特币的保管风险，要比解决追踪比特币交易衍生品要简单很多。

就像我们之前提到的，投资者需要给予这些基金很大的信任，来预估使用衍生品时，比特币的表现。这会更加不透明，成本更高，并且很小的价格波动会有很大的影响，因为这其中包含了杠杆交易。

比特币ETF需要在他们能够吸引机构投资者之前，保持基金净值的稳定。

我们现在已经高估了从比特币ETF能够流入的法币资金。有的文章，使用了很夸张的数学方法，来估计ETF会引入2400个投资者，同时还有4200亿美金的资金流，这似乎一夜之间就完成了。

事实上，很多机构投资者在讨论到投资数字货币的时候，仍然是模棱两可的。他们不会在有巨大溢价的时候，贸然投资比特币ETF。

Grayscale的比特币信托，7月份在溢价50%的基础上进行交易。这和我们之前所说的问题相似。对于授权参与经纪人来说，需要花费很长时间来让ETF的价格稳定在资产净值附近。

比特币ETF可能会有很高的费用比率

需要有人要来承担从法币到比特币的交易成本。也有人需要承担安全持有的成本。

SPDR S&P 500 基金每年需要收取0.09%的费用。比特币ETF需要收取1-3%的费用。

数字货币ETF指数还差的很远

SEC对流动性，估值和持有比特币安全性已经很担忧了。想象下，如果通过排名前20的数字货币来打造ETF，这会是非常困难的。

这其实也表达了使用ETF的主要好处之一：可以对很大且多样化的资产获得部分所有权的能力。如果你想要让投资组合包含前20的数字货币，你需要自己持有这些基础资产。

对于比特币价格的影响

持有比特币，而不是比特币衍生品的ETF对于比特币价格会有很大的影响。

散户投资者需要等待

为了解决SEC的担忧，很多ETF都表示他们的投资散户无法承担。VanEck提出的比特币ETF，最低购买价格是25个BTC。SEC应该会在ETF对散户开放之前，先从机构这边进行试水。