这是屠夫的第 347 篇原创，全文 4600 字

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*原文首发于2019年5月，有修改

我们很难认为股市是理性的。

事实上，股市价格经常是不可理喻的。

——沃伦·巴菲特

金钱永不眠，屠夫问候各位早安。

「上车」这个流行词，是近几年互联网最有意思的隐喻。

房价可能涨，比特币可能涨，股市也可能涨，所以大家都急忙“上车”，生怕错过了就没这一趟了。

顺着这个隐喻，主动型公募基金就好比一辆公交车：

上车门槛极低：小到10块钱都能投，人人都能上去

司机负责驾驶：基金经理替你开车，上车坐着就行

乘客无需驾照：也不需要经验，因为开车的不是你

2021开年大涨以来，有很多没有“驾照”投资新手上了主动型基金的“车”。

对于刚入市的新手来说，上一趟有老司机驾驶的车，总比自己直接冲进去瞎炒个股要好得多。

但是对于车上的其他人来说，这可能是一场「无妄之灾」，因为 ——

你的车，被劫持了。

01  从“韭菜”到“韭菜盒子”

缺乏投资经验，又热衷跟风的散户，被称为“韭菜”。

那么，许多韭菜打包在一起的是什么呢？

韭菜盒子。

主动型基金，就是一种韭菜盒子。

今年1月股市行情持续走牛，吸引了很多毫无投资经验的新手入场。

和往年不一样的是，这次有更多人选择了「基金」这项投资工具。

过去几年表现优异的主动型基金尤其受到青睐，一些基金经理甚至有了自己的“粉丝后援会”，年轻的嫩韭把饭圈那一套也搬到投资里来了。

可惜，年初的行情到了春节戛然而止。

节前大涨的股票纷纷回调，重仓这些股票的主动型基金也跟着大幅下跌。

今年以来最受热捧的主动型基金经理，其基金产品也在年后出现了巨大回撤：

（图片来源：天天基金）

上涨叫人小甜甜，下跌叫人牛夫人。

基金经理的“粉丝”们也是变得够快 ——

春节还“某总”、“i某”地叫，年后就骂“某狗”、“退钱”了。

看着他们气急败坏的样子，屠夫不禁感慨：

好一个填满新鲜韭菜的韭菜盒子呀……

02  为什么主动型基金也会“追涨杀跌”

“低买高卖”的原理大家都懂：便宜的时候最该买入，贵的时候最该卖出，这样才能赚钱。

然而，散户占主导的A股，一直都有着明显的“高买低卖”现象，这源于追涨杀跌的倾向。

按理来说，作为机构投资者，主动型基金拥有比散户更多的信息，更专业的研究，更少的“韭菜味儿”。

实际上却不是这样。

仔细观察国内基金市场，追涨杀跌的主动型基金并不罕见。

他们会在行情上涨时期买入估值更高的品种（高买），也会在行情低迷时期割肉卖出估值便宜的品种（低卖），把自己活成了一个“韭菜盒子”。

大多数人会以一句“基金经理水平不行”作为主动型基金追涨杀跌的解释。

可这远不是全部真相。

投资需要博弈，主动型基金经理们与市场博弈，这很正常。

很多人没想到的是，主动型基金还会被迫与自己的投资者进行博弈。

绝大部分基金经理，都是这种博弈中的弱势方：

行情好时，大量的申购让基金经理不得不买入已经“变贵”的品种；

行情不好，大量的赎回减少了他们“买便宜货”的机会，甚至被迫割肉。

如果把基金比作一辆车，那么主动型基金，就是随时会被人劫持的那一辆。

03  上涨阶段的劫持

股市上涨阶段，乐观情绪弥漫着市场，羊群纷纷涌入投资市场。

这些来自场外的羊群，既没有投资经验，也无意学习投资。

他们只想“搞钱”，说白点就是不劳而获。

个股太复杂，指数太难懂，最好选什么呢？

当然是“有专人打理”、看起来最像理财产品的「主动型基金」了。

主动型基金在牛市中往往会迎来超大量的净申购，就是这么来的。

净申购带来了现金，超大量的净申购却带来了一个问题：

如果什么都不做，上升的现金仓位，会自动拉低基金收益。

就好比你手里有100万，如果投50万到股市、留50万现金存银行，那么你在牛市里的收益，必定跑不赢100万全买沪深300的梭哈老大爷。

(图片来源：网络)

「股票仓位被动下降」的直接后果，是基金表现落后于同行（梭哈老大爷）。

在基金公司的考核机制下，基金经理是要面临很大业绩压力的。

所以对于主动型基金经理来说，他们会选择加仓。

但是别忘了，这时股市已经上涨一段时间了。

基金经理此时很难找到“便宜货”，甚至会越买越贵。

这，就是正宗的「追涨」。

行情上涨，估值升高，本来应该控制甚至降低仓位。

但是，新鲜的韭菜资金涌入，迫使主动型基金经理咬紧牙关地买入，否则业绩考核要过不去了。

最终的结果是“买贵了” ——

获取筹码的成本被抬高，未来的收益率自然就降低了。

这，就是发生在上涨阶段的劫持。

04  下跌阶段的劫持

股市下跌时，又会发生什么状况呢？

缺乏经验的羊群被吓破了胆，就像上面的例子那样，第一反应就是：

退钱！

于是，基金出现大量的净赎回。

净赎回本身没问题，任何基金都会保持一定的现金仓位（通常为5%），以应对投资者赎回。

真正的问题是“大量” —— 恐慌之下，割肉最多的往往是投资经验最浅的主动型基金投资者们。

在这种情况下，基金的现金仓位很可能不足以应对，于是乎，基金经理被迫卖出股票，应对赎回。

这，就是正宗的「杀跌」。

去年的“抱团股”在今年2月份土崩瓦解，就属于这种情况。

靠嫩韭的傻钱捧起来的高估值，在傻钱流出时，也会被毫不留情地割肉卖出。

之前，主动型基金把钱押在少数股票，让它们涨上天堂；

之后，主动型基金把钱抛售这些股票，让它们坠入地狱。

这就造成了卖出时的疯狂踩踏：

都急着卖，就看谁的卖价更“贱”。

行情下行，估值降低，本来应该稳住甚至买入加仓。

但是，无脑的韭菜资金涌出，迫使主动型基金经理咬紧牙关地卖出，否则赎回要扛不住了。

最终的结果是“贱卖了” ——

没钱捡便宜筹码，甚至还要舍弃筹码，未来反弹时基金还有多少筹码呢？

这，就是发生在下跌阶段的劫持。

05  机制驱动下的“机构散户化”

或许有同学会这么想：

假如我选到一只主动型基金，它的投资者素质都很高，

下跌时坚持不赎回，这个问题不就解决了吗？

很遗憾，大部分基金公司还有另一条规则：清盘线。

当基金净值下跌到一定程度时，基金公司很可能会主动出手清盘，发动强制赎回然后关闭这只基金。

这个清盘线没有明确定义，不同公司会有差异，通常来说公募基金净值接近0.3就已经很接近清盘线了（私募则为0.8）。

这种操作，很难说是“保护投资者”，更像是“保护基金公司” ——

公司旗下挂着这么一个烂业绩，影响多不好啊，新基金谁还买呀，关掉！

后面的投资者就不会看到这个业绩差的基金，产生一种“这公司的基金都还不错呀”的错觉，也就是「幸存者偏差」。

主动型基金这趟“车”被“劫持”的逻辑，可以归纳如下：

表面上，屠夫在谈主动型基金经理的困境；

实际上，屠夫在谈主动型基金投资者的困境。

无论你选择的基金经理水平如何，一旦被“羊群”盯上，就容易沦为“韭菜盒子”。

就好比：车是好车，司机也是好司机，可偏偏来了几个暴躁的人，上来就抢方向盘。

试问一句，司机还能开好这趟车吗？

除此之外，基金公司在主动型基金的内部考核中，是有止损线的。

“打折大促销”的熊市，本来正是抢便宜筹码的好时机，但基金经理却要通过“杀跌”自保，避免基金被清盘。

反过来想：血溅街头之时，谁会不计代价地放出那么多带血筹码？

主动型基金肯定有所“贡献”。

投资者劫车是外因，考核机制是内因。

两者共同促成了「机构散户化」现象：

主动型基金，也在做着大量“高买低卖”的非理性行为

这一切，都与基金经理的水平无关，机制使然。

06  为什么偏偏是主动型基金？

有同学会问：

为什么偏偏是主动型基金？

指数基金难道就没这问题？

还真没有。

更准确的回答是：有，但几乎可以忽略。

之所以说有，是因为任何申购和赎回都会影响基金的现金仓位，从而对净值产生或大或小的影响。

“影响”本身无法规避，“或大或小”才是关键。

一方面，衡量指数基金业绩好坏的是跟踪误差，误差越小越好。

指数基金的基金经理，根本不担心、也不需要担心隔壁梭哈老大爷赚了多少钱。

对比一下，主动型基金的基金经理们要面对的是 ——

大幅跑输指数和同行……

你怎么给客户、给渠道、给支付宝上

平均持有周期只有40天

还在相亲的用户一个交代？

*屠夫注：引用自「月风投资笔记」

另一方面，指数基金投资者的“韭菜味儿”明显低很多。

大爷大妈们最信任的银行渠道，会推荐指数基金吗？

不会，因为费率太低，捞不到什么油水……

年轻嫩韭们最喜爱的支付宝，会推荐指数基金吗？

极少，因为宣传噱头太少，外加没有油水……

贪婪的羊群们，哪看得上“代表市场平均水平”的指数基金？

指数基金的基金经理只需要专心跟踪指数，打从一开始就没有上面提到的“内因”。

而因为投资者结构更偏成熟，上面提到的“外因”在指数基金这里也十分微弱。

所以说，“劫持”效果几乎可以忽略。

或许有同学还是不甘心：

可是我还是很想买主动型基金，

有没有其他办法呢？

办法，还是有的。

07  封闭与定期开放

面对劫车，主动型基金经理们完败。

可是主动型基金毕竟能收取高额管理费，基金公司又怎么会轻易放弃呢？

有人会高买式上车、低卖式下车，我把车门锁上不就得了？

锁上车门，这就是一只「封闭式基金」。

上面提到的主动型基金，主要指最常见的开放式主动型基金。

有开放式就有封闭式，实际上我国的第一只投资基金，就是封闭式基金。

封闭式基金在合同期限内份额固定不变，不能自由申购和赎回。

这种“锁车门”的规则，让基金经理可以安心进行投资操作。

封闭期内，投资者急着用钱怎么办呢？

封闭式基金通常也会在封闭期内在二级市场挂牌上市，允许买卖交易。

注意，买卖交易不同于申购赎回，买卖是基金份额在两个投资者之间转移，并不会影响基金的净值。

封闭式基金在交易时往往会伴随折价或溢价，这是另一个话题，屠夫在此暂不展开。

封闭式基金虽然能避免“劫车”，但对投资者来说始终不方便。

2~5年封闭期倒还好，有些封闭10~15年的封基投资者，大多等不到赎回的那一天。

机智的基金公司，又推出了「定期开放式基金」。

定期开放基金首先属于开放式基金，特别之处在于，定期开放基金按照一个固定的周期开放申购赎回。

实际上，大多数私募基金，也是采用定期开放的模式。

这样的设定，让投资者对于资金的期限有比较明确的预期，基金经理也可以提前准备投资者的申购赎回：

临近开放期，基金经理提前降低仓位，预留现金以备赎回；

开放期结束，基金经理安心投资，不必担心现金流入流出。

08  写在最后

本文首次成稿于2019年5月，当时是回应粉丝“介绍定期开放基金”的需求。

万万没想到，两年后的基金圈子迎来了这么多新投资者，还出现了本文开头所写的那些怪现象，@海鸣凰 海兄也因此提到我两年前的这篇旧文。

我拿出来重读了一遍，相信对新进入的投资者依然有启发，所以做了些修改，希望能让更多人看到。

屠夫自己并不推荐购买主动型基金。

巴菲特的十年赌局，塔勒布和约翰·伯格等人的研究，都一再证明了一件事：

对普通投资者而言，

指数基金远胜于主动型基金。

对「不普通」的投资者而言，成功选出一个收益高于自己投资的主动型基金，还要化解羊群型投资者的劫持，其实比自己上场投资的难度还要大。

所以我并不推荐主动型基金，至少，它不应成为你投资的主力军。

当然，假如非买不可，希望你还能记起本文，记起“劫车”

—— 尽量挑定期开放基金，或者在场内折价买入封闭式基金吧。

祝狩猎愉快。